„Racjonalna bańka” w USA

Racjonalna bańka” to termin, na który natknąłem się w trakcie czytania „Historii spekulacji finansowych” Edwarda Chancellora. Termin, który świetnie pasuje do obecnej sytuacji na Wall Street.

Koncepcję „racjonalnej bańki” stworzyli Oliver J. Blanchard i Mark W. Watson. W „Historii spekulacji finansowych” Chancellor pisze: „twierdzą oni, że gdy istnieje perspektywa szybkiego osiągnięcia zysku z operacji giełdowych, inwestorzy mogą postępować racjonalnie, kupując akcje po cenie wyższej od ich wartości pierwotnej”. Skoro inwestorzy spodziewają się, że ceny będą nadal rosnąć, przynajmniej w najbliższej przyszłości, to zakup akcji jest rozsądnym wyborem.

Ta koncepcja pojawiła się w książce, przy okazji omawiania bańki mórz południowych (1720). Ówczesna „racjonalna bańka” miała powstać w momencie, w którym inwestorzy uświadomili sobie, że dyrekcja Kompanii Mórz Południowych winduje cenę akcji, więc oni nic nie stracą, jeśli wykorzystają ten trend. Ostatecznie okazało się, że dyrektorzy kompanii się przeliczyli, nie dotrzymali zobowiązań, bańka pękła z hukiem, a inwestorzy ponieśli olbrzymie straty.

Podzielam opinię autora, że teoria „racjonalnej bańki” to nic innego, jak znana wszystkim strategia „na większego głupca”. Dopóki rynek jest nastawiony optymistycznie, ceny nie mają kluczowego znaczenia. Ważne jest, żeby znalazł się ktoś, kto kupi drożej. Nie ma też dużego znaczenia, czy mówimy o pojedynczych akcjach, indeksach, krypto, czy „innowacyjno-przełomowych aktywach”, których liczba zazwyczaj rośnie w ostatniej fazie bańki.

# Osobiście nie mam nic do tej strategii. Jeśli stosujący ją inwestor/spekulant wie, w co gra, zarządza ryzykiem, zdaje sobie sprawę, że kiedy nastąpi panika/krach może zostać z instrumentami, na które popyt momentalnie i gwałtownie spadnie (wygaśnie), to jest to jego świadoma decyzja. Dopóki muzyka gra, można tańczyć.

„Racjonalna bańka” w USA

Podstawowa różnica pomiędzy rokiem 1720 w Wielkiej Brytanii, a 2021 w Stanach Zjednoczonych polega na tym, że zamiast dyrektorów kompanii mamy Rezerwę Federalną (Fed), która od wielu lat pompuje ceny aktywów (podobne praktyki stosuje zresztą także Europejski Bank Centralny (ECB) i wiele innych banków centralnych na świecie). Aby lepiej zobrazować skalę zjawiska, posłużę się wykresem bilansu Fed, który pęcznieje wraz z każdym kolejnym programem „wspierania gospodarki”.

Obecnie, na całym świecie, mamy do czynienia z coraz mocniej przyspieszającą inflacją (inflacja konsumencka CPI w USA we wrześniu wyniosła 5,4% r/r). Część wzrostów cen można przypisać problemom z podażą po otwarciu gospodarek po pierwszych falach pandemii COVID (niedobór materiałów, surowców, pracowników, problemy z transportem).

Pojawiają się jednak sygnały, że rosnące ceny zaczynają rozlewać się na całe gospodarki, a wysoka inflacja pozostanie na świecie dłużej niż „przejściowo”, czy „tymczasowo”. Banki centralne zaczynają podnosić stopy procentowe (niektóre mają już za sobą kilka podwyżek). Tymczasem wśród inwestorów na Wall Street wciąż dominuje myślenie „jest drogo, ale nie ma innej alternatywy” oraz „Fed nam zawsze pomoże”.

Mimo że Fed zapowiedział rozpoczęcie taperingu jeszcze w 2021 roku, to inwestorzy raczej nie dopuszczają do siebie myśli, że amerykański bank centralny może nie wycofać się ze swoich deklaracji. Postanowiłem więc pokazać, dlaczego uważam, że taka postawa jest niebezpieczna. W tym celu posłużę się pięcioma (sześcioma, licząc z bilansem Fed) wykresami, które całkiem nieźle pokazują, w jakim miejscu znajduje się obecnie amerykański rynek.

Ktoś może powiedzieć, że „skoro rosło i rośnie, to będzie dalej rosło”. Ktoś inny, że „nie ma alternatywy, więc akcje po prostu muszą drożeć”. Nie mam z tym problemu. Każdy ma prawo do własnej opinii. Zresztą, skala wzrostu głównych indeksów USA z okresu kilkunastu lat to tylko informacja, statystyka. Zupełnie nic nie mówi na temat przyszłości. Dwa pierwsze wykresy potraktujcie jako przystawkę. Pokazują, jak dobra koniunktura giełdowa panuje na Wall Street od 2009 roku oraz kto bardzo mocno zadbał, żeby tak było.

Moim zdaniem, coraz większymi krokami zbliża się kluczowy test. Test, w którym Fed będzie musiał wybierać pomiędzy rynkami finansowymi, a zwykłymi ludźmi, którym coraz mocniej doskwiera panująca obecnie sytuacja. Z jednej strony, obserwują jak „bogaci się bogacą” (inflacja aktywów), a z drugiej ponoszą coraz wyższe koszty codziennego funkcjonowania (inflacja konsumencka).

Powyższy wykres pokazuje alokację aktywów finansowych (gospodarstwa domowe, fundusze inwestycyjne, fundusze emerytalne i zagraniczni inwestorzy). Obecny udział w akcjach na poziomie 52% jest najwyższym wynikiem w historii. O punkt procentowy wyższym niż przed pęknięciem banki technologicznej („dotcom bubble”). Przy takim odsetku, wskaźnik potencjalnego zysku do ryzyka nie wygląda atrakcyjnie. Szczególnie, że przed nami kluczowe decyzje Fed, a przez dotychczas prowadzoną politykę, bank centralny znajduje się w niezwykle trudnym położeniu.

Wykres powyżej pokazuje, że gospodarstwa domowe, w drugim kwartale 2021 roku, miały 41,5% swoich aktywów finansowych zainwestowane w akcje. Dla porównania, w szczycie bańki internetowej z 2000 roku odsetek ten sięgał około 38%, a przed kryzysem finansowym 2007-2009 wynosił 33 procent. Kolejny rekord wszech czasów.

Kiedy na rynku panuje duży optymizm, a „jedynym właściwym kierunkiem jest północ”, inwestorzy – aby zwiększyć swoje zyski – chętnie posiłkują się pożyczonym kapitałem (korzystają z dźwigni, zwanej również „lewarem”). Powyższy wykres obrazuje wysokość zaciągniętego długu. Ostatnie dane (wrzesień 2021) pokazują niewielki spadek (-0,92%) w stosunku do sierpnia, co ma zapewne związek z wrześniowym pogorszeniem koniunktury na Wall Street.

W dalszym ciągu „margin debt” pozostaje w okolicach rekordowych 900 miliardów dolarów. Obecna wartość zostawia daleko w tyle 2000 i 2007 rok. Pamiętajmy, że „lewarowanie portfela” zwiększa nie tylko potencjalne zyski, ale również ryzyko. Jeśli rynek zacznie mocniej spadać, może ruszyć spirala: spadki -> wezwania do uzupełnienia depozytów + zamykanie pozycji przez brokerów -> dalsze spadki. Nie straszę. Tak to po prostu działa.

Ostatni wykres można wykorzystać do odpowiedzi na pytanie „czy w USA jest drogo”? Nie wdając się specjalnie w szczegóły, w uproszczeniu można przyjąć, że niebieska linia pokazuje relację pomiędzy kapitalizacją rynku akcji w Stanach Zjednoczonych do amerykańskiego Produktu Krajowego Brutto. Tutaj również mamy poprawiony rekord wszech czasów.

Co z akcjami na GPW?

Pisałem ten tekst w momencie, w którym amerykańskie indeksy podchodziły pod swoje rekordy wszech czasów. Skończyłem, kiedy S&P500 wyznaczył nowe historyczne maksimum. Cóż… tak właśnie postrzegam obecnie amerykański rynek. Jak pozornie „racjonalną bańkę”. Zapewne niektórym da jeszcze trochę zarobić, ale ostatecznie wielu będzie płakać. Zdaję sobie też sprawę, że zastanawianie się, jaki wpływ wywołałoby pęknięcie „bańki w USA”, może w tym momencie brzmieć abstrakcyjnie.

Napiszę więc krótko i dość ogólnie… nie wyobrażam sobie sytuacji, że w Stanach Zjednoczonych wszyscy wyprzedają panicznie akcje (tak wyglądałoby pęknięcie bańki), a na innych giełdach inwestorzy w tym czasie spokojnie kupują lokalne walory. Światowe rynki to wiele połączonych ze sobą naczyń. Nie ma szans, żeby warszawska giełda nie oberwała mocno rykoszetem.

Wciąż jednak uważam, że po takim [potencjalnym] trzęsieniu ziemi i „oczyszczeniu” na rynkach, kolejny cykl ożywienia w gospodarce może należeć do rynków rozwijających się. Notowane na GPW akcje mogą być więc w przyszłości sensowną i atrakcyjną opcją. Oczywiście pod warunkiem, że Polska – na własne życzenie – nie wykluczy się z grona państw, w których warto inwestować pieniądze.

Bańki (racjonalne też) nie pękają na życzenie

Jak powiedział John Maynard Keynes, „rynki mogą pozostać irracjonalne dłużej, niż ty możesz pozostać wypłacalny”. Z tego powodu, dla inwestora, tragicznie może skończyć się zarówno postawa w stylu „to nie bańka, trzeba kupować za wszystko, wszyscy tak robię, nie ma innej opcji”, jak i „to bez wątpienia już bańka, niedługo pęknie, powinna pęknąć, musi pęknąć”. Żeby nie było za łatwo, dodam, że stanie z boku i obserwowanie też może być frustrujące. Szczególnie, gdy rynek nieustannie pnie się w górę.

Czy to (racjonalna) bańka w USA? Kiedy pęknie? Choć niektórzy eksperci wielokrotnie udają, że znają odpowiedź na to pytanie i korzystają z tego, że rynki mają słabą pamięć, to mogę Was zapewnić, że nikt nie zna odpowiedzi. Powyższe wykresy i argumenty mogą stanowić wskazówki, podpowiedzi, mogą sugerować ostrożniejsze podejście (np. zmniejszenie alokacji w akcje), ale to wszystko. To oznacza, że nie mam dla nikogo gotowego rozwiązania.

Pewną przestrogą niech będzie historia Johna Martina, londyńskiego bankiera, który na początku lata 1720 roku radośnie głosił pogląd „skoro reszta świata oszalała, musimy ją w pewnym stopniu naśladować”, ale nie udało mu się sprzedać akcji przed krachem i skończyło się na narzekaniach, że „stracił rozsądek przez rady innych”.


Jeśli chcesz jeszcze poczytać, poniżej wkleiłem kilka ciekawych materiałów.

Jeśli nie chcesz przegapić kolejnego wpisu, ale nie tylko, zerkaj na Twittera.

Wszystkie zamieszczone na tej stronie teksty stanowią wyraz moich osobistych opinii oraz poglądów. Nie powinny być traktowane jako rekomendacje kupna lub sprzedaży papierów wartościowych.

2 myśli nt. „„Racjonalna bańka” w USA

  1. Dzieląc 1 przez P/E S&P 500 otrzymujemy w przybliżeniu oczekiwaną stopę zwrotu z S&P. Obecnie jest to około 3.4%. Natomiast 10 letnie obligacje USA mają rentowność na poziomie 1.56%. Niektórzy twierdzą, że dopóki oczekiwana stopa zwrotu z indeksu jest większa niż rentowność obligacji to wszystko jest w porządku . Patrząc historycznie, to zarówno w 2000 jak i 2008 roku sytuacja się odwróciła. Co o tym sądzisz?

    • Sądzę, że każdy powinien korzystać z przetestowanych osobiście wskaźników, które pasują do jego podejścia, horyzontu i stylu inwestowania. Najlepiej z pakietu narzędzi, z których korzystamy w sposób ciągły (nie „z doskoku”), dobrze znając zarówno ich zalety, jak i wady. Na rynku jest taki dobrobyt metod, narzędzi i wskaźników, że bez problemu znajdziemy takie, które potwierdzą to, co chcielibyśmy usłyszeć/przeczytać.

      Podsumowując, nie mam zielonego pojęcia, czy rynek się odwróci za 2 dni, 2 tygodnie, 2 miesiące, czy 2 kwartały, ale wiem, że im wyżej dotrze, tym mocniej skarci inwestorów/spekulantów „idących na żywioł”. Mam przeczucie (w znaczącycm zakresie potwierdzane przez wskaźniki, które obserwuję), że dużymi krokami zbliża się moment testu.

      PS Temat inflacja – stopy procentowe – rentowność obligacji jest mega ciekawy. Niewykluczone, że już niedługo rynki znów skierują uwagę na zadłużenie wielu państw (np. południa Europy). I znów będziemy obserwować CDS-y 🙂

Dodaj komentarz

Twój adres e-mail nie zostanie opublikowany. Wymagane pola są oznaczone *

*